大摩圖解「藍潮」影響：20%新增數據中心項目或推至2029年，40%出貨晶片2028年前「無法通電」

摩根士丹利最新研究顯示，美國中期選舉引發的政治阻力正在實質性改變AI數據中心的建設節奏，約20%原定2028年落地的美國新增容量將被推遲至2029年，2026至2028年間在美部署的芯片中約40%面臨無法及時通電的風險。這一判斷將對科技供應鏈、數據中心融資市場及AI整體資本支出週期產生連鎖影響。

根據摩根士丹利11月9日的報告，大摩預計約5GW（吉瓦）的美國數據中心項目將從2028年順延至2029年。調整後，美國數據中心年度新增容量2028年同比下降4%（全球同期仍增長9%），2029年隨即反彈38%（全球增長20%）。2026至2028年美國芯片出貨所對應的116 GW電力需求存在44 GW的淨潛在通電缺口，佔比約38%至40%，主因包括電網容量不足、在建項目尚未竣工以及中期選舉相關的供電延遲。

報告明確，能夠實際約束項目推進的政策工具主要掌握在州及地方政府手中，聯邦層面的政治格局對具體項目的直接影響有限。

摩根士丹利認為，新當選州長不太可能干擾已在施工中的項目，因此2027年項目預期維持不變；但德克薩斯州和俄亥俄州部分原定2028年的項目可能因州長與立法機構協商制定新要求而推遲落地。由此帶來的四項主要影響是：數據中心選址更加分散（包括轉向海外）、現有容量溢價上升、2028年科技供應鏈存在階段性空檔風險，以及AI資本支出週期被整體拉長。

摩根士丹利報告指出，反對AI和數據中心擴張在此次中期選舉中是一個明顯造成選民分歧的議題，該機構2026年8月的調查顯示，72%的潛在選民認為候選人的AI立場"非常重要"或"比較重要"，其中18至34歲人群中該比例高達76%。

然而，報告強調，競選主張能否轉化為實際項目限制，仍受到程序性因素制約。儘管民主黨在德克薩斯州、俄亥俄州等關鍵州的州長競選中取得重要勝利，但各州立法機構的控制權仍分屬兩黨，州長的單方面主張難以繞過立法程序直接落地。

在建項目受到的干擾預計有限。報告判斷，新州長更可能通過與立法機構合作，為數據中心開發商制定新審批要求的方式施加影響，而非直接叫停施工。這一邏輯使報告維持了2027年的建設預期，將節奏調整集中在2028年的新開工項目上。

超越政治層面，報告將電力供給不足列為制約2026至2028年芯片部署的核心約束。

按摩根士丹利的瀑布模型，2026至2028年美國芯片出貨對應的總電力需求為116 GW；扣除在建數據中心可覆蓋的25 GW及可用電網容量21 GW後，疊加中期選舉相關供電延遲新增的6 GW缺口，潛在通電缺口達到76 GW。

在此基礎上，渦輪機、Bloom Energy燃料電池及核電等替代供電方案可緩解27 GW，向亞洲轉移部署可再減少5 GW，最終淨潛在缺口收窄至44 GW，佔116 GW總需求的約40%。

大摩估算，美國市場領先地位不會因本次中期選舉結果而根本性改變。以2025年為基準，到2030年美國預計新增約103GW，中國約55GW，歐洲約13GW。

但中期選舉結果可能進一步推動美國開發商將目光轉向海外。摩根士丹利認為，東南亞（+6 GW）、印度（+7 GW）、歐洲（+12 GW）、澳大利亞（逾+4 GW）、日本（+2 GW）和韓國（+2 GW）是可以合理承接美國數據中心容量的可行地區。報告同時指出，歐洲新增容量預計主要仍服務於歐洲本地需求。

在選擇海外建設地時，建設成本與電價是最重要的兩項考量。報告估計數據中心建設成本正以每年超過10%的速度上漲，推動因素涵蓋能源危機、利率上升、電網投資需求及工資成本上升等。GPU約佔每GW AI數據中心總資本支出的一半，是資本配置中權重最高的單一項目。

摩根士丹利維持其對Google母公司GOOGL、亞馬遜、Microsoft、Meta等超大規模科技企業的資本支出預測不變。

按其估算，上述機構合計資本支出將從2025年的約4,810億美元增長至2026年約9,510億美元、2027年約1.64萬億美元，2028年進一步增至約1.76萬億美元，增速則從2026年的98%、2027年的73%大幅放緩至2028年的7%。報告同時指出，若2028年建設延期成真，當年資本支出存在下修的可能性。

在信用市場層面，報告觀察到AI融資內部出現明顯的質量分化。高質量超大規模科技企業的債券發行近期有所回升，但其信用利差已擴大至年內最寬水平，高於廣泛投資級債券指數，儘管其信用評級普遍更高。與此同時，對利率更為敏感的數據中心建設債務發行明顯減速，相關債券自夏季以來持續跑輸同評級指數。

摩根士丹利預計，芯片融資交易及較短期限的超大規模科技企業發債將有所增加。隨著市場重新評估數據中心建設的風險溢價，數據中心債券預計仍將保持較大波動。若建設節奏放緩，新增融資供給壓力或可得到一定緩解。