房地产代币化五年教训：为什么只有两种模式可能跑通？

房地产代币化仅 2 亿美元，本文拆解五种模式成败，指出信贷和指数产品才是出路。

编译：AididiaoJP，Foresight News

全球最大的资产类别是房地产，在链上却是规模最小的资产类别之一。数据显示，2026 年 7 月，分布式代币化房地产约 2.03 亿美元，而整个代币化资产市场约 350 亿美元。

差距这么大，尝试不少，失败也多，但资本仍在流入。本周，Index Industries 结束隐身状态，完成 5000 万美元种子轮融资，要把美国房价做成单一指数代币。

房地产代币化会是 RWA 的下一个增长引擎吗？作者认为会，但增长不会来自过去多数人搭建的模式。真正的增长在信贷和指数产品。至于把单栋楼拆成份额化产权，这是多数人最先想到的模式，但业绩记录最差，结构也最复杂。

一、做房地产的金融生意反而更容易成功

「房地产代币化」这个标签下，其实是五种生意。它们给持有人的东西不同，成败也因此不同。

份额化产权出售的是持有一处房产的公司或信托的份额。持有人收租金，等卖出，平台靠每栋小楼的上市费和管理费维持运营。这些费用覆盖不了运营成本，因此这是五种模式里最弱的一种。RealT、Kasa Korea 和 Funble 都已关闭。

住房信贷把房贷放上账本，投资者赚借款人付的利息。业务收入来自放贷和服务。Figure 在 2026 年上半年净营收 3.93 亿美元，净利润 1.32 亿美元。这是五种里最成熟的模式，但前提是做到规模。Pineapple Financial 把超过 10 亿美元房贷记录搬上链，九个月收入只有 210 万美元。

产权与交割，是所有权核查、托管和契约登记把房产从卖家转给买家的环节。它本身不提供投资产品。Propy 记录契约和交易，每笔交割收费，正利用 1 亿美元融资额度收购产权公司。收入稳定，但增长依赖一家家收购持牌公司，作者预计扩张会慢。

政府登记，相当于把政府纳入结构的分式产权模式。土地登记部门把代币持有人列为登记业主，因此持有人的法律主张在五种模式里最强。迪拜平台 Prypco Mint 靠发行和交易收费，目前只对居民开放。业务本身可信，但只能跟着一个监管机构的节奏走。

价格敞口完全去掉房产本身。Parcl 提供城市指数的杠杆合约；USHP 基于 Index Industries 房价指数，计划 2026 年四季度推出有支撑的代币。业务收入将来自指数吸引的资产规模及其带来的交易量。日度指数还可以做成永续市场，就像 Hyperliquid 的 HIP-3 为股票指数做的那样。

规律很清楚：靠贷款利息、交割费这类现成现金流赚钱的模式，已经做出规模。让投资者押注一栋楼、一个管理人的模式，失败最多。因为每栋楼都有自己的租客、维修和法律问题，没法标准化复制，平台管一栋亏一栋。

二、为什么始终没做起来

投资者买房地产，通常图两样：稳定收入和价格上涨。代币化承诺的是降低门槛，就像美国 REITs 让昂贵、难变现的资产变得买得起、卖得掉。

链上产品在这两点上都没做到。作者看到四个问题：收益率撑不住，平台亏损，代币几乎不交易，价格涨幅太小。

收益率看着高，经得起查的很少。

房地产代币化产品支付或宣传的年化收入在 3.4% 到 16% 之间。其中经过审计的很少，因此每个数字的来源比数字本身更重要。

宣传中收益率最高的，恰恰是已经失败的平台。RealT 宣传租金收入 6% 到 16%，2025 年底停止大部分支付，2026 年 2 月正式暂停分配，7 月宣布自愿清算。

剩下的高数字，多是预测或自报平均值。迪拜 Prypco Mint 宣传净年回报 8% 到 12%，这是把租金收入和资本增值加在一起的预测。Lofty 称截至 2026 年 5 月，111 处房产平均租金收益率 9.2%，但没有公布计算方式。

信贷产品转嫁的是借款人付的钱。Figure 的房屋净值池在 2026 年 2 月显示收益率为 9%。基于同一批池子的 Hastra 代币 PRIME，显示原生收益率 6.01%。

数字最低的，依据反而最硬。Lucentblock 在大田的那栋楼在 2025 年 10 月卖出前，每年派息约 5%。三井的 AEON 大宫土地代币，按日本证券法预期税前 3.4%。

受监管、已实现或第三方跟踪的数字，大致落在 3% 到 6% 之间。

流动性仍然很差：日本发得最多，交易最少。

日本是代币化房产最大的受监管市场。2025 财年发行了 1408 亿日元的房地产证券型代币，约占全部证券型代币发行的 85%。BOOSTRY 预计 2026 财年公开发行累计达到 5300 亿日元。

市场能长起来，是因为它嵌在现有金融体系里。信托银行持有房产，SBI、野村等券商把代币卖给零售客户，区块链替代的是后台记录环节。

同样的设计，也解释了它为什么没长成一个链上市场，三个限制很突出。

二级交易几乎没有。大阪数字交易所 2026 年 3 月上线 8 只代币，价值 336 亿日元，结算仍要两个工作日。

网络是封闭的。多数代币在私有联盟账本上发行，把外国资本和链上市场挡在外面。Progmat 最近才把代币搬到 Avalanche。

本质是储蓄产品。3.4% 左右的收益率对日本储户有吸引力，对全球投资者则吸引力有限。交易清淡说明多数买家持有到期赎回。

日本说明，受监管的分销能把代币化房产做出规模；也说明，只有发行，造不出流动市场。

价格涨幅不够。

房价涨得不够快，拉不动资金上链。BIS 数据显示，截至 2025 年底的十年里，表现最好的美国市场涨了 84%，约合每年 6%。新加坡每年约 4%，日本 3%，韩国 2%，中国内地和香港几乎回到起点。

这些回报，放在链上投资者已经能拿到的收益面前，显得偏薄。住房信贷能提供 6% 到 9% 的收益，且不暴露于房价波动。代币化国债吸走 159 亿美元，房地产只有 2.03 亿美元。

有房一族的回报好于指数，因为他们借了大部分购房款，而且住在资产里。代币持有人只拿到未加杠杆的价格变化。所以价格敞口要加杠杆或叠加收入，才有竞争力。

三、过去失败的教训：把价格和债务搬上链，别搬具体的楼房

过去的失败，是想把楼本身搬上链，结果卡在物业管理、退出太窄和平台成本上。有两种模式可能成功，因为它们把楼留在原地，只把价格和债务搬上链。

第一种，做杠杆交易和对冲的场所。

对房价敞口的需求是真的，但建一个能用的市场很难，原因和 Pre-IPO 市场一样：流动性薄，没有公认的公允价格。Parcl 没抓住这个机会。

房地产有一个优势：公开指数提供了参考价。交易场所可以借此为觉得每年 6% 太少的投资者提供杠杆，也为默认做多房产的业主、开发商和贷款方提供对冲。

第二种，做可组合生态里的链上私募信贷。

房贷本身产生现金流，Figure 账上已记录约 200 亿美元房贷。贷款一旦变成代币，就能出售、质押或拆分。Figure Connect 把贷款卖给外部买家，基于其房屋净值池的 PRIME 代币，在 Solana 借贷市场里当抵押品。

两种模式都不要求平台去管租客或维修，而早期平台恰恰败在这一点上。

四、结论：增长来自信贷和指数

房地产可以成为 RWA 的下一个增长引擎，增长会来自建立在信贷和指数上的产品。

住房信贷已经有约 200 亿美元在链上。RWA.xyz 把它算作私募信贷，不计入 2.03 亿美元的房地产数字。USHP 上线前已有最多 1 亿美元承诺。它头几个月的交易，将检验指数敞口能否找到单栋楼从未有过的流动性。